如何在低利率高波动市场中进行大类资产配置

1. 如何在低利率高波动市场中进行大类资产配置

前，全球市场环境处于低利率、高波动状态。在此背景下，2017年外汇套利组合有哪些机会？如何进行大类资产配置？大宗商品、黄金、美股是否还有配置价值？带着这些问题，南方日报记者采访了招商基金国际业务部总监白海峰。值得一提的是，其不仅从自身擅长的领域出发，提出了关于2017年外汇套利交易、大类资产配置等方面的独到见解；同时，其认为明年大宗商品也将有不错表现，此外，黄金或许出现和美元同涨的局面。
最安全的外汇套利组合是多英镑、空欧元
南方日报：2017年，哪些外汇套利组合机会较大、安全性较高？
白海峰：首先，人民币不具有持续贬值的基础，这是一定强调的。明年外汇交易如果做一些套现交易，安全性相对比较高的，首先是做多美元，做空欧元。欧洲现在还是继续宽松，美国相对来说还是收紧，英国脱欧以后，欧洲噩梦刚刚开始，后面还有很多事情会出来，如果没有统一财政政策支持，包括难民等问题都会逐渐发酵。再来看日元，现在日元国债收益还是零或者负趋势，美国那边加息，简单套利交易可以做空日元、做多美元。
还有一种组合，可能更安全一些，就是做多英镑、做空欧元。如果不是因为脱欧，英国会先于美国，成为全世界最先加息的国家。特朗普竞选成功以后，全世界货币对美元全都是贬值，但是英镑只是微贬，而且这两天还在涨。而且英国脱欧以后经济不断在变好，把欧元区背的风险对冲掉以后，这个操作是相对比较有逻辑支撑的操作。
南方日报：在明年的大类资产配置上，您有何建议？
白海峰：说到大类资产配置，就是要投中概股城投债美元债。这其中有三个逻辑，第一是符合美元计价资产，第二是固定收益类资产，第三是信用被低估，造成信用率低，会维持比较好的收益水平。2014年到现在，中国海外美元债除了一个民企技术性违约，剩下所有中国企业、地方政府债没有违约，准主权基金债违约率为零，所以这一类资产具有很好的收益率，有很好相对安全边际。
黄金不一定与美元“背道而驰”
南方日报：大宗商品明年是否还有机会？
白海峰：大宗商品包括三个方面，原材料、商品和能源。如果明年布局这三个方面，应该具有很高的安全边际，主要逻辑一是货币效应，全球印那么多钱，释放那么多流动性，一定体现在资产价格上；第二是特朗普新政预期，大概率会往这方面走；第三是通胀预期，美国的通胀也会起来，只要原油价格起来了，美国通胀一定会起来。而通胀起来的很重要一个共振就是大宗商品，你可以看到经济周期里面过热周期都是经济增速增长，CPI起来，最受获利就是大宗商品，这三个逻辑基本上比较确定，明年大宗、能源会有比较好的发展。
南方日报：在强美元的逻辑下，黄金是否可以配置？
白海峰：黄金和美元大部分时间走势相反。但是，在经济非常不好的时候，或者地缘政治出现摩擦的时候，就会出现黄金和美元都作为避险资产，从统计来讲，黄金与美元走势也不一定相反。黄金天然是货币，当下有货币超发现象，全世界往金本位这个方向归位，往前走，黄金作为金本位是一个回归方向，具有长期配置价值。
南方日报：如果看好美股，追踪哪个指数比较适合？

白海峰：纳斯达克指数过去表现很好。如果看短期的配置，建议配置标普指数；如果是长期看好美国，不以政治周期为考量，我认为纳指100有长期配置价值。
南方日报：您预计明年美联储加息多少次？
白海峰：主流观点认为明年会加2至3次，这些是大概率事件。最大的黑天鹅事件是美国不加息。因为，如果加2至3次，其实没有影响，因为市场会提前消化，我们看整个资本市场的时候，需要把握宏观大方向，也就是技术周期和人口周期。至于信用周期和库存周期，其实不需要看那么细，加几次，一次加多少，如果盯得太细会把大方向忽略掉，或者方向就是错的。

2. 「资产配置系列之」低利率环境中如何实现“保底收益+”

面对新冠疫情的冲击，美联储快速大幅降息至金融危机时期的零利率水平。国内宽松的资金面也推动市场利率走低，余额宝利率跌破2%。全球快速回到了低利率、甚至零利率的状态。同时大部分资产的收益率大都在下降。
  
  低利率、零利率、甚至负的实际利率的市场环境，对当下家庭资产组合会有哪些影响呢？ 
  
  保底收益怎样获取？ 
  
  +浮动收益怎样规划？ 
  
   01     “保底收益+”成为大众理财的基本需求 
  
 无论是保守型投资者、还是进取型的投资者，看上去他们的资产配置比例、持有的理财产品千差万别，但是从组合搭建的角度，他们有着共同的特点。
  
 一个组合，可以简单的分成两部分资产，分别承担不同的功用。
  
 一部分资产主要是由那些收益波动小或者回撤小的资产构成，如中高等级、中短久期的利率债和精选的信用债、银行现金理财产品、债券、大额存单、余额宝等。这类资产虽然绝对收益率不是很高，但是最大的好处是风险小。这类资产的收益率是组合的保底收益。
  
 另一部分资产主要是由那些收益波动大，上涨空间大的资产构成。如，股票、大宗商品、甚至房地产。这类资产虽然风险更高，但是可能会为投资者带来较高的收益率。这类资产主要是组合可能的浮动收益来源，是“+”这部分的收益。
  
 在利率下行，经济形势不太明朗，资产价格普遍疲软的环境下，保底收益+的组合会成为大众理财的基本需求。
  
 近些年整体偏强的固收类产品成为投资者构建保底收益的主流资产，因此保底收益+策略就阶段性表现为固收+策略。
  
 “保底收益+“的组合构建策略，非常符合人性。按照行为金融学心理账户的理论，每个人均有两个心理账户，一个避免贫穷保证基本生活，另一个希望暴发致富。这种既想安全又想暴富的看似矛盾的行为却是最真实的理财需求。保底收益+的组合恰好能满足投资者的期待，从而成为主流的组合构建策略。
  
   02    辨清低利率环境对组合收益的影响 
  
 低利率环境对保底收益+组合的影响主要是两部分。
  
 一是对保底收益资产的影响最大。一般情况下，保底收益资产主要是以利息收益为主。低利率直接导致这类传统的保底收益资产的收益率大幅下滑。
  
 如余额宝曾经以类活期存款的流动性、4-5%的超定期存款收益率，备受投资者偏好。一直是大家保底收益类资产的首选之一。但是在低利率、甚至零利率的环境里，天弘余额宝货币基金七日年化收益率降到2%以下。持有余额宝对达成组合收益率目标的帮助就会偏弱。
                                          
 同样，作为没有违约风险的国债，持有到期可以获得确定的收益率，也是组合里的保底收益的主要来源之一。但是在低利率或者零利率环境里，国债持有到期收益率会大幅下降至1.5%以下，对达成组合收益率目标的贡献也偏低。
                                          
 二是导致浮动收益资产的收益率不确定性增加。低利率、特别是零利率，一般是经济大幅下滑时期央行才会使用的利率政策，本身就代表着经济偏弱。这时的风险资产往往基本面不佳，波动较大，需要仔细挑选。
  
 综合来看，低利率环境导致保底收益不够保底，浮动收益又不确定。低利率环境里的优质资产变少，这就是低利率环境会导致资产荒的原因。
  
 在低利率环境的资产荒里，如何才能获得一个理想的投资收益率呢？
  
 主要有两点：
  
  一是在保底收益资产部分，用绝对收益产品或长久期产品来替代传统的现金类资产。 
  
  二是在浮动收益资产部分，分场景选择合适的风险资产，获得低利率带来的投资机会。 
  
   03    低利率环境里，如何保持理想的保底收益？ 
  
 组合里对保底收益类资产的要求是，收益稳定、回撤小、违约风险小，在这个基础上尽量获得相对高的收益率。
  
 保底收益类资产不一定非要是现金类资产，只要是具有上述特点的资产均可以起到组合保底收益的作用。
  
 在低利率环境里，纯现金类资产作为保底收益资产的优势下降。
  
 如何提升保底收益资产的整体收益率？
  
 主要是两个方向：
  
  一个是用绝对收益类产品替代现金类资产。 
  
 绝对收益策略，一般是使用风险对冲工具，将风险资产的大部分风险对冲掉。从而使用风险资产构造出一个低风险、较高收益的产品。
  
 因为大部分风险、特别是系统性风险被对冲掉，所以绝对收益资产整体上表现出风险小、回撤小的特点。在收益率上，一般会高于低利率环境里的现金类资产。
  
 这类绝对收益策略产品主要包括：
  
 （1）使用大类资产配置策略运作的基金或者基金组合（通过均值方差、BL、风险平价、CPPI、DDC等模型和方法构造出一个波动率较低而收益率相对较高的投资组合），常见有券商资管或者养老保险资管发行的类固定收益产品，能实现有锁定期的平均年化4%+风险相对较低的稳定收益，与货币基金相比在损失一定流动性的基础上获得一个相对高一些的收益；
  
 （2）量化对冲，通过量化的方式使用期货期权等工具对冲全部或者部分系统风险，部分优秀的量化对冲基金能获得长期平均年化7-8%的投资收益，而风险度较低；
  
 （3）CTA，专注于商品期货套利，但是容量一般有限，投资门槛也较高。比较适合在商品价格趋势性上涨或者下降的市场环境。
  
  一个是用长久期产品来替代现金类资产。 
  
 从几十年的时间段来看，利率水平是周期波动的。不会一直是低利率，也不会一直是高利率。部分长久期产品的时间跨度达几十年，他的年化预期收益就是长期利率周期的均值水平。这相当于 提前锁定利率的资产，无论将来利率降到什么水平，这份资产都按固定的利率增值。 
  
 这类产品往往是出现在保险产品设计中。大致上有几种：
  
  1、年金险 
  
 由于预定利率是保险公司在年金险合同中与客户约定好的，因此预定利率的存在也就使年金险具有了提前锁定利率的特性。
  
 受低利率环境影响，为减少保险公司面临的利差损风险，监管对于预定利率的上限目前设定在了3.5%，预定利率3.5%以下的产品可以直接备案，3.5%以上产品需要审批。 目前市场上仍有部分预订利率4.025%的历史备案年金险产品在售，以这部分产品为例。 购买预订利率4.025%的年金产品，相当于除掉附加费用后，资金会以4.025%左右的年化收益率持续复利增值，直至合同结束。对比目前已经跌破2%的余额宝收益率来说，4.025%的预定利率无疑很有吸引力。
  
 不过在配置年金险时需要关注一点，由于保险公司各项扣除费用的存在，不是所有保费都会被用于投资增值，因此最终投资人获取的实际收益率是否可以达到预订收益，还需要取决于保证年限、保证领域年限以及投保人实际的寿命等因素。
  
  2、增额终身寿险 
  
 增额终身寿险即具有复利增值功能的终身寿险， 目前增额终身寿险的保额一般是以每年3.5%复利递增。 
  
 由于增额终身寿险的保额增长率也是约定在保险合同中，按照合同约定是必须给付的，因此同样具有提前锁定投资回报率的特点。
  
 但需要注意的是，终身寿险不同于年金险，不能以定期领取年金的形式获取定期现金流，因此持有增额终身寿险的投资人，一般可以通过“减保”方式，提取部分现金价值获得资金补充，或者通过保单贷款方式获取一次性现金流，补充临时性的资金需求。
  
  3、万能险 
  
 万能险，是一个舶来词。
  
 客户购买万能险后，保费会进入风险保障账户和投资账户两个账户。从保障的角度，万能险可以附加寿险、重疾险、意外险等保障，投资账户的保费则可以用于投资、获取投资收益。同时，客户在投保后可以根据不同阶段的保障需求和财力状况，进行保额、保费、缴费期等的调整。
  
 万能险中投资产生的投资收益部分，在合同中会约定一个最低的保证利率，因此也具有提前锁定利率功能，2016年以后万能险保证利率的上限为3%。受2017年保险134号文规定的影响， 万能险的返还起始年限和比例都受到了严格的限制，由中短存续期向保障和长期理财工具转化。 
  
 如果选择万能险作为基础收益工具，类似年金险，需要关注万能险的费用水平，保证利率只针对扣除费用之后的保费部分，所以同样保证利率下，最终实际的结算利率还取决于费用、年限等因素。
  
  4、万用寿险 
  
 万用寿险（Universal Life Insurance），是港险和海外保险市场中一类针对高净值客户的具有私人信托性质的寿险计划。
  
  万用寿险具有起点高、杠杆高、灵活性高的特点 ，是一类在财富传承中被广泛应用的大额保单类型。万用寿险一般会在合同中约定一个锁定派息率，在2-3%之间，起到提前锁定利率的作用。
  
   04    低利率环境里，如何获得理想的浮动收益？ 
  
 "保底收益+"组合的浮动收益部分，一般是通过提高风险容忍度，通过投资风险资产来获得更高的收益率。
  
 通常有以下几个方向来增加收益：
  
 首先是 “+信用风险” ，投资信用债，通过精选信用债，提升收益；
  
 其次是 “+市场风险” ，投资可转债、股票、大宗商品、甚至包括期货、期权等产品。
  
 既然低利率环境里，保底收益部分的整体收益率水平回落，需要通过提高组合风险容忍度来提升收益率。
  
 那么，是不是只需要把买入更高比例的风险资产，组合收益率就会提高了呢？
  
 显然不是。
  
  低利率时，经济往往会较差。不同的情境下，股票、大宗商品这些风险资产的表现差异较大。如果买的时机不对，可能会带来损失。 
  
 因此，浮动收益资产部分的投资需要通过分场景精细化投资才能获得理想的收益率。
  
 根据利率变化趋势、利率的整体水平、经济减速的趋势，我们可以分为四个基本的宏观场景。
                                          
  场景1：利率在持续下滑，还有下降的空间，同时经济增速在下降，还未企稳。 
  
 在这种场景里，低利率往往伴随着充沛的流动性，资金在选择投资标的时，因为经济还未见底，股票、基本金属等商品的基本面还在变差，不适合投资，因此资金更偏好那些受益于利率下降的资产，主要包括债券、黄金。这种场景下，这两类资产往往表现优秀。
  
 适合增持债券基金、黄金基金。减持股票基金、大宗商品基金。
  
  场景2：利率降至历史低位，下降空间较小，同时经济增速在下降，还未企稳。 
  
 在这种场景里，债券的投资性价比下降，不适合增持，而应该逐步兑现收益。黄金则会在资金面与避险需求的推动下，继续上涨。
  
 适合增持黄金基金，适当减持债券基金，兑现收益。减持股票基金、大宗商品基金。
  
  场景3与场景4：利率在持续下滑或者降至历史低位，同时经济增速企稳回升。 
  
 这两种场景里，避险需求已经渐渐减弱，避险需求对黄金、债券的推动效果减弱。
  
 从投资性价比来看，价格处于低位的股票、基本金属的投资价值更高。而价格处于高位的黄金、债券，风险收益比回落。
  
 相对而言，债券、黄金资产在场景3里的机会略大于场景4，但是整体机会偏弱。
  
 在这两种场景里，适合增持股票基金、大宗商品基金。减持黄金基金、债券基金。
  
 目前的理财环境处于哪种场景呢？
  
 国内外的理财环境有所差异。
  
  国内的理财环境主要是处于场景4的状态。 
  
 经济增速上，2月是最低点，3月逐渐恢复。整体上还是偏弱，特别是外需因为海外疫情而回落。
  
 利率上，国内利率处于历史底部，虽然有继续回落的可能，但是市场利率整体下降空间相对较小。
  
 这时的A股具有整体机会，至少战略投资价值较高。一方面基本面预期在改善，另一方面低利率、宽松的流动性也有助于股价上涨。
  
 需要注意的是，海外疫情还有不确定性，海外投资信心的波动会对国内投资信心有一定的影响，因此，在增持A股资产整体比例时不要过快。
  
 可以使用两种方式增持A股资产。
  
 一种是具有择时能力的投资者，可以逢低逐渐加仓、优选偏好价值蓝筹的股票基金，更加稳妥。
  
 一种是无法把握择时的投资人，建议在"+浮动收益"的部分中划出一定的仓位，采用定投股票基金的方式分享长期收益。
  
 国内债券有短线上升空间，但是整体的上涨空间与概率偏小。投资价值回落。
  
  国外的理财环境主要是处于场景2的状态。 
  
 经济增速在海外新冠疫情冲击下，还在下滑，还没有企稳。
  
 利率上，已经回到危机时期的超低利率状态，流动性充沛。利率整体下降的空间相对有限。
  
 这种情景下，
  
 黄金的投资机会好。在海外经济企稳之前，保持黄金资产超配，可以为组合带来较好的回报。
  
 海外股市的基本面在变弱，但是经过前期的恐慌性下跌之后，估值风险相对较小，投资者对基本面回落有预期。海外股票暂时整体上需要低配，但是不需要恐慌，可以积极研究投资机会。
  
 基本金属这类大宗商品的价格，在全球经济下滑还没企稳时，整体偏弱，需要低配。对于价格处于历史超低位置的原油，可以适度小幅增持或者定投原油基金来把握原油市场的战略投资机会。
  
 从国别的角度看，无论是经济恢复的相对程度、新冠疫情的防控效果、还是政策稳增长的能力，中国资产具有相对优势，值得战略增持中国资产，特别是权益类资产。

3. 低利率时代持有什么资产能够减少财富缩水？

低利率时代什么资产能够减少财富缩水？这个问题有意思，首先我们要理解什么是低利率时代，其实现在的低利率时代仅存在于发达经济体当中，比如日本、欧洲国家，当然这次美国因为疫情的关系也将联邦基金利率降至零水平，英国就牛逼了，前段时间发行了国债，利率竟然是负的，以前买国债是国家给你利息，你有收益，现在是你反过来要给钱给国家，用了你的钱你还要给对方钱，这个就非常有意思了。

为什么低利率常见于发达经济体，因为发达经济体的经济增速都比较低，比如说我们熟悉的日本吧，在30年前，日本的GDP就高达5万亿美元，现在30年过去了，依然是5万亿美元，这当中虽然有汇率的缘故，但是最根本的还是日本经济确实是不怎么增长了，日本过去二十多年GDP增速非常低，甚至还经常负增长，所以日本才说自己失去了20年，那么为什么日本现在还是世界最发达的经济体之一？都是因为当年太发达了，然后就等着其他国家赶超，等了30年也只有中国赶超了。所以，日本是有嚣张的资本的。

经济增速低和低利率有什么关系？因为经济增速低了，那么国家就会想办法去刺激经济，但是牵涉到利益难以调和，所以政府往往很难做出真正的改革，而选择更容易走的事情，比如货币政策，这个时候国家往往会制定比较宽松的货币政策，让市场的流动性非常充裕，利率也非常低，但问题是这些钱就是不进入实体经济去进行投资，原因也很简单，因为风险大，不赚钱，所以，所以，尽管资金成本低，企业也不愿意投资，而这些钱大多是流入了那些财团等大型企业当中，对他们来说，反正利息低。所以我们会看到日本知名的企业都是我们小时候就知名的企业，我们都长大了，日本也没有新的企业诞生。

我们往往吹捧日本的工匠精神，说一个人一辈子就在一家企业，干一件事情，所以干得比别人都好，说我们中国人太浮躁了，沉不下心，其实日本人自己也很痛苦，因为没有新的企业诞生啊，就只能窝在一家企业孤独终老，论资排辈，受了委屈不敢有半点反抗，过得就非常压抑，年轻人就更失落了，因为都是老人在当权，没有上升的通道，只能在基层慢慢熬资历，但是这些企业已经非常成熟了，企业规模没有扩大，你要想升职，只能等到最上面的人退休或者挂掉，然后就一级一级空出位置，而中国因为发展速度快，每年GDP都是两位数增长（最近这些年降低到个位数了），那么就经常会诞生新的企业，然后没有几年就成为巨无霸了，那么这个企业的管理层和员工，以及供应链的企业员工都是受益群体，比如2010年成立的小米，现在销售额都超过了成立几十年的格力电器了，那么小米自然就带领一批人致富了。

比如美团也是才成立美团，现在是中国上市互联网企业当中市值排名第三的企业，仅次于阿里和腾讯，那么美团自然是带火了一批人，拼多多是2015年才成立的企业，成立时间才五年，市值也超过了成立20年的百度和京东，拼多多自然也是要带一人富裕，这些都说明我们是有增量的，只有社会整体有增量，那么我们普通人就会有上升的通道，阶层就是流动的，人生就是充满希望的。所以，在中国才会有那么多的企业愿意去投资，外资也是全球第一，吸引那么多外资企业来中国投资，特斯拉将工厂建立在上海。

回到文章开头，低利率时代往往是GDP低增速时代，宏观上，企业是不太原因去投资的，因为很难赚到钱，而政府为了刺激经济，就放水，日本这些年放了很多水，但是经济就是没有起色，我们普通人的钱要想投资，其实最后都是要进入实体的，实体不赚钱，我们的钱就没有地方去，就没有收益，无论我们的钱是投资什么渠道，最后都是要去追逐利润，如果社会本身就没有什么利润可言，那么我们的钱自然也是没有什么地方可以去的。

在这种时候，钱反而是比较好的“资产”，也就是现金反而是比较好的“资产”，只有在经济高增速或者是高通胀时代，现金是在不断贬值的，资产是在不断升值的，所以我们要将现金换成资产，然后享受资产升值带来的收益，但是在经济发展低速甚至负增长的低利率时代，那么现金资产、货币资产才是最好的归属。